華創(chuàng)汽車歐子辰深度思考系列：鋰離子電池行業(yè)真的壓力山大？四條脈絡(luò)全方位解讀鐵鋰與三元競爭格局；寡頭的上下游共振；垂直一體化的隱憂

補(bǔ)貼下降，車廠壓力大；產(chǎn)量過剩，電池要降價(jià)。近期與機(jī)構(gòu)客戶交流下來，除了少數(shù)研究員與仍然熱衷于該板塊的投資者外，大部分投資者們有關(guān)新能源汽車板塊尤其是動(dòng)力鋰離子電池板塊的觀點(diǎn)也就止步于此了。再想多一步，無非就是悲觀預(yù)期處于最底部，向下沒什么空間之類的。大邏輯沒什么問題，但基本面的細(xì)節(jié)沒有推敲過。行業(yè)景氣度低的時(shí)候整體缺乏有關(guān)競爭格局的思考，17年想要抄底鋰離子電池板塊？懂再多的532/622/811也沒什么用。

四條脈絡(luò)全方位解讀鐵鋰與三元競爭格局

大家看好三元更多的是從技術(shù)層面；技術(shù)層面我也很看好三元。然而從競爭格局上看，反而三元遠(yuǎn)沒有那么樂觀，鐵鋰或許比大家想的好很多。我們講4大脈絡(luò)：

1、從橫向的競爭格局來看，鐵鋰早已是寡頭壟斷。CATL、沃特瑪、國軒，再加上完全垂直一體化的比亞迪，已壟斷大部分出貨量。而三元18650市場則是百家爭鳴。

2、從縱向產(chǎn)業(yè)鏈競爭格局來看，也就是我們常說的，誰是持刀切蛋糕的那個(gè)人？像CATL、沃特瑪這樣的鐵鋰龍頭往往處于產(chǎn)業(yè)鏈的支配地位。而三元18650縱觀全市場，大部分廠商依舊處于產(chǎn)業(yè)鏈依附者的地位，切蛋糕的刀牢牢掌握在整車廠商手中。

3、從降價(jià)影響來看，同樣的電池降價(jià)，鐵鋰龍頭可以將大部分成本向上游轉(zhuǎn)移，而18650廠商更多的要自己去抗！由于少數(shù)鐵鋰龍頭長期處于縱向產(chǎn)業(yè)鏈支配地位，共同進(jìn)退的上下游公司在行業(yè)爆發(fā)期內(nèi)分享了大量利潤。這點(diǎn)在汽車行業(yè)內(nèi)可以比較的理解為大的主機(jī)廠往往愿意為供應(yīng)商留出足夠利潤，或者說，“養(yǎng)了一票忠心耿耿的上游”。舉正極材料的例子，鐵鋰龍頭核心供應(yīng)商毛利可達(dá)30-40%，凈利達(dá)到10-20%。補(bǔ)貼減少后，龍頭電池廠成本轉(zhuǎn)移能力極強(qiáng)！CATL、沃特瑪這樣的公司凈利潤率下降水平大概率將遠(yuǎn)小于于市場悲觀預(yù)期。當(dāng)然，垂直一體化的公司是一個(gè)特例，這點(diǎn)后面會(huì)再講。

4、從產(chǎn)量過剩的格局來看：市場目前有關(guān)行業(yè)產(chǎn)量過剩較為擔(dān)心。產(chǎn)量過剩嗎？各家公司擴(kuò)產(chǎn)都比較兇，至少名義上看來肯定過剩了。然而，有關(guān)鐵鋰龍頭和18650電池廠而言，這過剩后面的意義是不同的。鐵鋰龍頭，是寡頭壟斷下的調(diào)配性過剩，而有關(guān)大量三元電池廠商而言，其面對(duì)的是市場完全競爭之下的產(chǎn)量競賽式過剩。那么我們不看好三元了么？當(dāng)然不是。從技術(shù)的發(fā)展趨勢角度看，三元是大勢所趨。然而目前的情勢是：鐵鋰龍頭都在大力發(fā)展三元技術(shù)，而三元廠商則面對(duì)著更大的競爭壓力。畢竟今天我們的重點(diǎn)是講競爭格局。分析一個(gè)公司，仍要從競爭格局、技術(shù)優(yōu)勢等多方面去看。

寡頭的上下游共振

當(dāng)我們看宇通的時(shí)候，我們看到了傳統(tǒng)客車龍頭2016年新能源客車銷量增速遠(yuǎn)超行業(yè)增速，并得出市場在向整車龍頭集中的觀點(diǎn)；當(dāng)我們看沃特瑪?shù)臅r(shí)候，我們看到了動(dòng)力鋰離子電池龍頭2016年出貨量實(shí)現(xiàn)了遠(yuǎn)超行業(yè)增速，并得出市場向電池龍頭集中的觀點(diǎn)。這些觀點(diǎn)都沒有錯(cuò)，但也都陷入了“汽車行業(yè)研究員只看車，電池研究員只看電池”的陷阱。事實(shí)上，宇通的高速上升背后，是以宇通、CATL等公司聯(lián)盟的市占率的提高；沃特瑪高速上升的背后，是創(chuàng)新聯(lián)盟市占率的提高。假如以一整條縱向產(chǎn)業(yè)鏈為一個(gè)市場競爭主體來看，在商用車市場，無論是客車還是17年將要爆發(fā)的物流車行業(yè)，我們都將看到這樣的寡頭上下游大聯(lián)盟市占率進(jìn)一步提升，散單的競爭格局持續(xù)下降的過程。

垂直一體化的隱憂

在剛才說到降價(jià)影響之時(shí)，我們提到了垂直一體化的特殊性。其實(shí)我們可以這么來看：假如把一輛新能源汽車自上而下全產(chǎn)業(yè)鏈所賺到的利潤看做一個(gè)大蛋糕，那么補(bǔ)貼的下降，就是蛋糕減少的部分。隨著蛋糕減少，如何切蛋糕以保障行業(yè)繼續(xù)高速發(fā)展便成為重中之重（現(xiàn)階段的上下游議價(jià)）。那么自然是持刀切蛋糕者所受的負(fù)面影響更少，而這個(gè)切蛋糕的人，可不非要是整車廠或非要是電池廠，而取決于具體公司在這輛車的產(chǎn)業(yè)鏈中的地位。

垂直一體化的特殊性在于，其吃掉了整個(gè)或者大部分的蛋糕，因此，蛋糕如何切對(duì)其相對(duì)并沒有那么重要，它更多的是直面補(bǔ)貼下降的影響，在補(bǔ)貼很高的時(shí)候，其獨(dú)享超額利潤，而在行業(yè)逐步發(fā)展，補(bǔ)貼逐步退出的同時(shí)，其超額盈利能力將逐步向其它廠商靠攏。假如做完全垂直一體化（自上游材料至下游整車銷售運(yùn)營），相當(dāng)于自己完全去抗補(bǔ)貼的下降；而假如是電池行業(yè)的垂直一體化（自上游材料至下游電池包生產(chǎn)銷售），相當(dāng)于自己完全去抗電池降價(jià)的部分。

這也是為何在電池行業(yè)市場一片悲觀的聲音中，我們保留一份清醒。不盲目看多，而是依然敢于堅(jiān)定推薦處于縱向產(chǎn)業(yè)鏈支配者地位，不做垂直一體化的動(dòng)力鋰離子電池公司沃特瑪（堅(jiān)瑞沃能）的理由。